2021.03.22
恒安公布FY20收入同比下降0.5％至225亿人民币，净利润同比增长17.7％至46亿人民币，符合我们预期。在FY21F，恒安将继续开发高端产品，我们预计其纸巾收入将同比增长11.2％（20财年：-9.6％）。木浆价格上涨将影响其卫生纸的毛利率，尽管我们不排除公司提价和价格竞争缓解的可能性。我们预计FY21F的整体毛利率同比下降1％至41.3％。在线直销收入仅占恒安电商收入的20％；管理层预计该比率将在FY21F增至50％，从而使在线总收入贡献提高到25％（20财年：19％）。重申「增持」评级，贴现现金流目标价为76.3港元。我们的目标价相当于15.2倍FY21F市盈率，较五年平均值17.4倍低一个标准差。
